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7、估值水平与投资评级 7.1、相对估值 1、与公司自身历史比较： (1)我们根据公司2010年至今PE-forward 12M估值数据走势，并与历史均值及加减一倍标准差进行比较：公司估值均值在25.23，范围18.59-31.88。 (2)历史上公司估值较大范围的波动解释：2010年，节能环保成为“十二五”新兴产业“领头羊”，行业也是迎来一波行情;2013年，随着垃圾焚烧发电兴起及固废行业整合，固废细分行业迎来较好机会;2015年“牛市”以及大股东变更、国资背景入主，也体现了较强的弹性。 (3)目前，环保行业及PPP细分领域的估值在2018年整体金融监管的大环境下，会受一定影响，尤其是2017年10月后，一系列PPP利空文件推动板块下跌。 但需要指出的是，PPP的监管文件是对融资杠杆较高、会计处理不规范以及不重视运营的企业约束较大。相对于传统的建筑类PPP项目、环保类PPP项目质地相对较好也是解决地方之所急，且PPP作为地方政府融资的正门，替代作用及整体向上趋势不减，短期将无持续性政策利空，财政支出方面结构上正在向环保倾斜，所以估值有望见底反弹。  2、与可比公司比较： (1)考虑到启迪桑德从事固废产业链相关业务以及不断拓展环保市政类PPP相关项目，我们选取国内同类可比的上市公司：伟明环保、上海环境、东方园林、龙马环卫进行比较。 (2)可比公司中，伟明环保、上海环境主要为垃圾焚烧发电运营;东方园园林为市政环保PPP项目;龙马环卫为环卫的设备及运营。 (3)启迪桑德兼有以上各类业务，其特色点是通过互联网及云平台实现固废全产业链布局及环保业务平台式发展，各类业务可有效协同;且比较突出的是为环卫及再生资源两个高景气度行业龙头;此外，具有跨区域PPP项目拿单能力;业绩可维持稳定的较高增速，各项业务开展情况处于可比公司前列。
3、相对估值结论 如上所述，我们预计公司2017-2019年净利润分别12.64、16.02、19.68亿元，对应EPS为1.24、1.57、1.93元。 综合考虑：环保行业趋势整体向上，PPP估值短期将无持续性政策利空，财政支出方面结构上正在向环保倾斜，所以估值有望见底。公司作为环卫及再生资源两个高景气度行业龙头企业，通过互联网及云平台实现固废全产业链布局及环保业务平台式发展，同时具有跨区域PPP项目拿单能力，具有较好的盈利能力。 我们根据公司历史PE值和可比公司PE值，我们认为公司2018年合理估值水平(PE)为25倍，对应股价39.25元。 7.2、绝对估值 关于基本假设的几点说明： 1、长期增长率：由于启迪桑德从事的环保行业属于新兴产业，且进一步布局的环卫及再生资源领域空间大且持续，公司具有龙头效应，即将迈入成长期，故假设长期增长率4%; 2、β值选取：采用申万二级行业分类-环保的行业β作为公司无杠杆β的近似; 3、税率：我们预测公司未来税收政策较稳定，结合公司过去几年的实际税率，假设公司未来税率为16.50%。   7.3、估值结论与投资评级 维持“买入”评级。公司环卫及市政类PPP订单签约进度仍可保持快速增长，预计2017-2019年净利润分别12.64、16.02、19.68亿元，对应EPS为1.24、1.57、1.93元。考虑公司为固废领域龙头，未来仍将受益于环卫市场化、渠道优势以及PPP市场放量，并通过环卫为入口开拓千亿再生资源领域，给予公司2018年25倍PE，对应目标价39.25元。 7.4、股价驱动因素 1. 业绩持续改善：2018年季度业绩及年度业绩恢复至25%-30%增速。 2. 利好政策出台：金融监管或财政边际利好环保行业的政策出台，PPP清库完毕，持续清理小作坊废品回收“散乱污”。 |
